成本“高烧”不退，环保政策加压 PTA“红包”行情再度上演

自2017年下半年以来，PTA期货开启了1波强势的反弹。特别在当前岁末年初的节点，与去年同期1样， 红包 行情再次上演，PTA产业链又活跃起来。原材料本钱 高烧 不退，环保政策加压，厂家涨价也是理直气壮，产业链显现 高歌猛进 的态势。2017年12月初到2018年1月中上旬，现货相对期货的溢价大幅提升，PTA期现价差结构转变成期货贴水。在此背景下，关于本轮上涨的逻辑、背后推动力的延续性和PTA价格的演化等1系列问题，都牵动着市场的神经。

1本轮PTA上涨的逻辑

岁末年初， 涨声1片 再次让PTA成为大宗商品市场的1大亮点。隆众资讯公布的数据显示，截至1月29日，PX韩国FOB价格为970.67美元/吨，较去年6月的低点上涨200美元/吨，涨幅为26.01%；华东地区PTA现货价格为5675元/吨，较去年6月的低点上涨1050元/吨，涨幅为22.70%；华东地区聚酯长丝POY现货价格为8800元/吨，FDY现货价格为9250元/吨，DTY现货价格为10200元/吨，与去年6月的低点相比，涨幅分别为15.03%、15.63%和10.87%。与此同时，PTA期货指数最高报收于5776元/吨，较去年6月的低点上涨1056元/吨，涨幅到达22.32%，产业链显现1片 欣欣向荣 的景象。

在市场人士的印象中，冬季通常是1年中PTA价格上涨几率最高的时节。 本钱端方面，冬季是原油需求旺季；需求端方面，聚酯因假期运输不便，节前都会有备货需求。在这两方面因素叠加下，PTA价格在春节前常常会有1定幅度的上涨。 业内人士安建华认为，此轮上涨与上述缘由有着直接联系，逻辑也相当清晰。

在采访中，期货了解到，原料端推涨的动力不断增强、供需格局的改变和资金的热忱都是本轮上涨的原动力。

PTA此轮价格上涨和原油上涨的周期基本吻合，本钱推动是PTA上涨的重要缘由。 金石期货分析师黄李强告知期货，由于PTA价格长时间处于本钱线附近，本钱对PTA价格的影响较大。首先，原油价格创出近3年新高，本钱上升由PX传导至PTA，带动了PTA价格重心上移。其次，随着需求的不断好转，PTA产能多余的矛盾有所减缓，供需关系改良，由此引发的库存降落对盘面也构成了1定的支持。最后，随着PTA价格的上涨，特别是市场货源趋紧，供应短缺预期增强，这在短时间内对PTA价格起到了助涨的作用。

不过，核心逻辑还是围绕着供需格局的改良，表现较为明显的是，PTA此轮价格上涨是伴随着PTA库存的降落和下游对PTA采购意愿的增强。

了解到，由于近几年PTA产能增速放缓，下游消费逐步好转，PTA产能多余的局面得到了改良。另外，今年春节较往年偏晚，因此节前备货延续时间较长，加上遭到PTA价格延续走高的影响，市场买货的氛围较浓，这对PTA价格上行也起到了1定的推动作用。

据隆众资讯统计，截至1月25日，国内PTA库存为2天左右，处于极低水平。长丝POY库存为8天，DTY库存为15天，FDY库存为8天，聚酯短纤库存为4天，也处于低位。

在下游需求较好的情况下，PTA的新增产能投产时间不及预期，存量产能频繁出现故障，致使PTA供应短缺，期货仓单量急剧下滑。产业资金对PTA市场的影响力在短时间内大幅减弱，为PTA价格上涨创造了条件。

当前PTA社会库存处在历史低位，翔鹭石化、远东石化和桐昆石化PTA装置相继复产，增量产能对PTA市场冲击的 靴子 落地。未来两年随着PTA新建产能减少和下游聚酯进入新1轮产能扩大周期，PTA供需格局有肯定性改良预期，因此市场看涨PTA期货的预期明显增强。 东吴期货分析师王广前称。

与此同时，部份资金流入PTA市场主要还是基于2018年本钱端原油价格上涨的考量。由于OPEC和俄罗斯减产将延续至2018年年底，原油成为当前大宗商品市场表现最为亮眼的品种，国内投资者对与原油相干性最高的化工品关注度提升。 根据我们的测算，当原油价格在60美元/桶以上时，PTA和原油的相干系数在90%以上，PTA被投资者青睐也在情理当中。 安建华表示。

2聚酯市场潜力不容忽视而国内代表性平价休闲衣饰品牌商搜于特也不能不转型求变

在产业链中，聚酯环节的高景气度是PTA本轮行情的最大亮点。2017年12月份，聚酯表现1般，本来以为随着终端需求的走弱，今年1月份聚酯将延续前期的疲软态势。但出乎意料的是，今年1月份聚酯企业迎来了 开门红 。

原料价格强势走高，自上而下又1次带动了节前的面料市场。据了解，今年1月盛泽坯布市场常规产品如春亚纺、涤塔夫价格较去年12月回暖。目前已邻近放假节点，但是1些坯布厂家上述面料的库存仍处于低位，这也在1定程度上反应出市场对春节后价格上涨的预期。

值得1提的是，近两年聚酯市场景气度明显回升，聚酯产品利润高且开工率高，产品库存仍然处于健康公道的状态，2017年行情火爆的时候更是出现1货难求的局面。

依照往年的惯例，聚酯市场在淡季的时候，总会出现集中检验的现象，而2017年聚酯厂家却鲜有大批检验的情况。 整体来看，2017年聚酯开工率大部份时间都高于往年同期，特别是9月份以来，聚酯开工率1直保持在90%上下，这类状态延续到2018年1月初。 1德期货分析师郑邮飞表示，近期由于春节邻近，聚酯工厂才逐渐进入检验状态，开工率也出现1定的下滑，但行业开工率仍在85%上下，高于2017年同期的水平。

前期聚酯保持高开工率最直接的缘由就是行业的高利润与低库存。了解到，聚酯库存自2017年3月到达阶段性高位以后，开始逐渐下滑，3季度时到了年内最低的位置。隆众资讯的数据显示，POY库存保持在3.5天，DTY为11天，FDY为3.5天，涤短为1天，而往年同期这几个品类的库存平均水平分别为12天、22天、15天和7天。

去年3、4季度聚酯库存1直在低位徘徊，这也是聚酯行业能够保持高开工率的重要缘由之1。 郑邮飞称，实际上，自2016年下半年开始，聚酯市场就逐渐进入景气周期，盈利大幅改良。从大的景气周期利润区间来看，2017年3季度末开始，聚酯利润迅速升至相对高位，聚酯加权利润基本保持在600 800元/吨的高位水平。进入12月份，聚酯利润开始下滑，但近期原料价格出现的调剂又推动聚酯利润回升。

在中国绸都分析师吴晓芬看来，这两年聚酯利润高、行情好，很大1部份缘由是由于终端需求强劲，聚酯市场去库存顺利进行，在低库存背景下，聚酯市场话语权得到有效提升。另外，经过这两年产能的有效整合，聚酯行业龙头效应愈发明显，聚酯市场供需面情况良好，利润从下游向上游传导。

在吴晓芬的印象里，2017年上半年涤丝市场价格下跌，但是织造市场的高开工率对聚酯构成支持。聚酯厂家虽然面临库存压力，但开工率变化不大。进入下半年，终端织造市场迎来牛市行情，常规类产品供不应求。与此同时，织造市场面临环保压力，产能有所减少，但是需求大幅放量，自下而上带动全部聚酯市场回暖。去年下半年，聚酯市场行情稳步上扬，聚酯厂家产品量价齐升的同时，盈利也得到了很大的提升。

据了解，2017年约有470万吨的新、老装置投放市场，其中老装置产能约190万吨。供给的大幅增加使得聚酯2017年产量增长接近13%，远远高于2016年的3%，聚酯库存却处在历年同期的相对低位，那末库存去哪儿了呢？

期货了解到，聚酯库存大幅降落的主要缘由是终端消费的增长。据郑邮飞介绍，2017年纺织纱线、织物制品和服装穿着附件累计出口同比转为正增长。2017年服装鞋帽、针纺织品类零售额累计同比增长7.8%，高于2016年的7%。

另外，纺织环节喷水织机受环保政策影响，短时间面临淘汰，致使坯布市场供应较为紧张，加上大宗原材料上涨，市场预期偏乐观，下游各个环节都略有补库。 虽然个体补库绝对数量不明显，但下游环节个体数量庞大，这部份补库数量不容小觑。 郑邮飞说。

3库存水平主导价格走势

仔细视察不难发现，近年来，PTA产业链价格的起伏与库存的变化息息相干，库存成为价格走势的主导因素。1般情况下，商品库存高意味着市场供应充裕，给价格带来利空影响，反之呈利多影响。

了解到，在2013年之前，国内PTA供应保持偏紧状态，库存整体表现比较安稳，卓创数据显示1般保持在150万吨上下。2013年以后，随着国内产能的增加，PTA供应转为多余，库存积累，PTA行业高库存状态成为常态。2014年2月，PTA的社会库存到达270万吨的历史高位，现货价格承压，生产企业加工利润下滑，对价格构成比较明显的压抑。

2017年年初，国内PTA社会库存再度逼近200万吨的高位，伴随着下游涤丝库存的严重积存，全部产业链负重前行，去年春节以后价格冲高回落。 虽然去年4月份以后PTA库存延续降落，但期价下跌的势头并未终止。直至6月初，期价跌至4700元/吨附近，已较年内高位下跌近1200元/吨。此时PTA的库存已降至130万吨附近，为2015年以来的低位。6月份虽然原油价格照旧在下跌，但PTA却走出1轮小反弹。 国投安信期货分析师庞春艳告知。

去年6月下旬，原油止跌反弹，PTA开始跟涨。7 11月国内PTA库存延续降落，原油价格延续反弹，PTA期价从4700元/吨1线的低位反弹至5500元/吨以上，12月份供应出现小幅盈余，但库存处于历史低位，市场整体向上的势头不变。PTA在 1片涨声 中跨入2018年，期价也从5500元/吨1线再上1层楼，最高逼近5800元/吨关口，偏低的库存及不断上涨的原油价格照旧是PTA上涨的主要动力。

安建华认为，目前，PTA库存依然处在历史同期低位，虽然新装置投产和聚酯春节检验会使PTA市场在春节期间积累25万 30万吨库存，但春节后聚酯需求迅速恢复，且当前PTA产业链上下游都没有库存，原油价格保持强势，市场对通胀预期重新升温，节后终端纺织开始补库，聚酯厂主动补原料库存，PTA市场现有的库存量远远满足不了市场补库需求。

对此，庞春艳也表示认同。虽然春节过后不管是PTA还是涤丝都会有比较明显的库存积存，但根据卓创数据，目前有50万吨的社会库存，即使PTA累库50万吨后到达100万吨，也处于历史低位。只不过在累库的进程中，生产企业择机在期货盘面上套保可能会对期价造成1定的安方高科设有专门从事信息安全技术研究、设计、开发的研究院压力。 红包 行情能否继续上演，很大程度上取决于节后终端消费恢复的情况及原油的走势。 目前的原油价格已处于偏高水平，1旦原油止涨回落，可能会引发下游悲观情绪，产业链或将显现另外一种状态，这是市场主要的风险点所在。

对当前PTA的价格，安建华认为仍被低估。以70 80美元/桶的原油价格来看，对应当前偏低的PTA社会库存量，按PTA的历史均价7500元/吨评估，再斟酌到人民币升值和PTA加工费降落，结合PTA的补库需求，6500 7000元/吨的PTA价格应当是2018年的公道水平。

4供需结构决定期现价差

在这波上涨中，还有1个现象值得市场关注，那就是期现结构的变虚增营收与利润化。了解到，实际上，早在去年3季度，延续近3年的期货升水格局已转变成期货间歇性贴水。

据王广前介绍，2017年9月底，PTA装置检验和故障致使供应水平偏低，终端聚酯又在7 8月份的传统需求淡季表现出淡季不淡的特点，PTA社会库存水平降至历史低位，供应紧张格局显现，此时PTA延续近3年的期货升水格局转变成期货间歇性贴水。

待PTA期货1709合约集中交割后，PTA期货市场仓单总量下滑至1万张的历史偏低水平，PTA龙头企业意想到PTA供需格局已向长周期偏紧转变，因此改变了经营思路。 其空头套期保值持仓大幅下滑，并在现货市场大量收货以弥补前期的超卖行动，这加重了现货市场的供应紧张局面，现货相对期货的溢价大幅提升，PTA期现价差结构转变成期货贴水。 王广前称。

PTA期现价差结构转为期货贴水后，主流PTA工厂和大型贸易也会提供相干衣饰配件商利用PTA期货卖出套期保值的意愿大幅下降。 由于销售现货更加划算，主流PTA生产厂家不再对现货进行超卖，反而有惜售情绪产生，龙头企业对自己的信誉仓单使用也趋于理性。同时，中游贸易商和下游聚酯工厂也没有了供应商提早预售的货源，对未来货源供应的不肯定性有所耽忧。只不过市场对翔鹭石化和远东石化的老装置有开车重启预期，因此现货市场的追涨积极性不高。 王广前解释说。

目前来看，前期长时间停车检验的PTA装置均已重启，桐昆石化新建的220万吨装置也正常运行，后期1旦市场供需结构再次趋紧，没有了未来潜伏的供应增量，中下游环节追涨现货的积极性将明显提高。

在业内人士看来，PTA期现结构是由未来的供需结构引导的，如果现货出现短缺局面，未来有供应增加的预期，那末现货市场容易产生对期货市场的溢价。与之对应会出现期货贴水，此时PTA生产的加工费也会处在阶段性高位水平。

从近几年现货加工费走势来看，厂家利润不断转好。去年市场平均加工费到达662元/吨，1改2014年以来的下跌趋势，PTA厂家基本处于盈利状态，加工费的回升成为PTA装置复产的主要动力。2018年聚酯新增产能大量释放，而PTA供应真个压力来自于旧产能的释放，后期PTA供应端压力有望降落。2017年聚酯行业现金流好转，行业利润回升，工厂开工负荷也稳居高位，这将带动PTA的消耗，今年PTA加工费有望继续回升，或向700元/吨附近靠拢。 弘业期货分析师张永鸽称。

对供需结构的变化，王广前认为，2018年PTA供需紧平衡的格局难以改变。2018年第2季度亚洲PX装置检验比较集中，新建的产能多集中在下半年投产，因此2018年上半年PX供应存在缩减预期。但2017年年底，翔鹭石化、远东石化和桐昆石化等累计580万吨PTA产能投产释放后，PTA对PX的需求增量是比较明显且肯定的，因此2018年上半年PX的社会库存会从高位大幅下滑，供需结构改良比较明显。

需要注意的是，从2018年1月下旬开始，前期检验的PTA装置将逐渐开启，下游聚酯则进入春节集中检验期，PTA长达8个月的供不应求、去库存周期结束，进入春节前后的季节性累库周期。 随着现货供应紧张格局减缓，PTA现货相对期货的溢价将逐步消失，乃至会出现现货对期货的折价，此时期现结构可能再度转为期货升水。 王广前称。

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